透視21世紀第三場貨幣戰爭
2014年11月27日
社論－中國時報
21世紀的第一場貨幣戰爭，美元（圖）是風暴中心。2010年6月至2011年3月間，美元名目有效匯率共貶值7.79%。（美聯社資料照）
2010年9月巴西前財長蒙迪嘉（Guido Mantega）曾因聯準會推出第二次量化寬鬆政策（QE2）導致美元貶值，許多貿易導向國家為維持出口競爭力，相互競貶各自的貨幣，而提出「全球貨幣戰爭」的論點。
回顧本世紀迄今共爆發三場貨幣戰爭，其中於最近掀起的第三場戰役，將對世界經濟造成何等影響，殊值關注。
21世紀的第一場貨幣戰爭，美元是風暴中心。2010年6月至2011年3月間，美元名目有效匯率共貶值7.79%；中國因匯率釘住美元，人民幣名目有效匯率指數亦貶值4.44%；歐元區與原料輸出國家，則因為沒有參與競貶行列，而出現截然不同的局面。其中，同期間歐元名目有效匯率升值5.38%，讓當時歐元區經濟無法藉由出口而受惠；巴西里拉與澳幣名目有效匯率則分別升值2.26%及9.97%，不但出口競爭力受挫，而且讓經濟更為仰賴價格不穩定的原物料市場，以及受熱錢影響的不動產市場，出現所謂的「荷蘭病」（荷語：Hollandse ziekte；英語：Dutch Disease）。
繼2010年引爆第一次戰役後，2012年安倍晉三上任日本首相，推動「安倍經濟學」，而聯準會又推出第三次量化寬鬆政策（QE3），第二場貨幣戰爭於焉展開。嚴格來講，此次的主角是日本，2012年7月至2013年12月日圓名目有效匯率貶值25%；美國因推動QE3而抵銷競爭上的劣勢，美元名目有效匯率指數僅小升0.2%。對照之下，歐洲與韓國是最大受害者，名目有效匯率指數分別升值11%、10.9%。中國大陸與台灣也多少遭受傷害，名目有效匯率分別升值7.4%及3.7%。
2014年下半年起，全球又掀起海嘯後第三場貨幣戰爭，發動者是前兩場戰役中受傷最重的歐元區。在歐洲央行（ECB）於6月實施負利率並推出長期再融資操作（TLTRO），以及9月宣布推動ABS及擔保債券購債計畫後，歐元對美元匯率自5月6日的1.39貶值至11月24日的1.24，貶幅達10.8%。此外，10月31日日銀意外宣布進一步擴大定量與定性寬鬆貨幣政策（QQE）後，日本也加入貨幣競貶的行列，日圓對美元匯率從10月30日的109.42貶至11月24日的118.41。
日圓狂貶，讓韓國、台灣的出口競爭力受到威脅，導致同期間韓元、新台幣匯率相應走貶5.4%及1.8%。對照之下，雖然美元指數從7月起累計升值10.5%是全球矚目的焦點，不過同期間人民幣對美元升值1%，而且7月至今人民幣的名目有效匯率指數升值將近10%，成為這波全球貨幣戰爭中最大的受害者。為了緩解匯率升值對出口競爭力的侵蝕，並減少國內房市崩解風險，人行於11月21日出乎市場意料之外宣布降息，11月24日人民幣對美元匯率轉向貶值0.3%。
乍看之下，新台幣貶值有助於台灣出口，可是台灣顯然不是這場貨幣戰爭的贏家。主因在於，雖然新台幣對美元匯率明顯貶值，幅度卻不及主要貿易對手國，因此新台幣名目有效匯率自7月起仍升值超過2%，目前高出36個月移動平均的歷史平均值約3%。展望未來，在此波貨幣戰爭持續開打下，短期內新台幣對美元匯率料將維持弱勢格局。
對全球經濟而言，第三場貨幣戰爭初期影響是良性的，因為它恰好可以緩解目前全球經濟成長不均以及通縮風險的兩個威脅。具體地說，藉由非美貨幣競相貶值的結果，一方面可讓各國分享美國經濟穩健復甦的果實；另一方面，各國貨幣競相貶值的結果也可終止輸入性通縮，進而提升通膨預期。
值得一提的是，目前美元獨強的情況類似1990年代初期。當時，美國也扮演著全球經濟唯一的火車頭；柏林圍牆倒塌後，歐洲因處在與前蘇聯經濟體整合的調整期而成長減慢；日本則身陷泡沫經濟後的通縮威脅；新興市場因國際原物料價格長期空頭致成長趨慢。初期，強勢美元以及穩健成長的美國經濟，的確扮演著全球經濟的穩定力量，不過持續一段時間後，美國以外的主要經濟體成長仍未見起色，導致壓寶美國市場成為投資人的風潮。全球資金流向美國的結果，一方面給予流動性不足的新興經濟體莫大的壓力，終於引爆亞洲金融風暴與多起新興經濟體的金融危機；另一方面，讓美國股票價格大幅提升，導致2001年的網路泡沫。
同樣地，若本次貨幣戰爭持續太久，將迫使美國重新扮演全球經濟最後購買者的角色。屆時美國經常帳赤字可能再度惡化，金融海嘯前令人擔憂的全球經常帳失衡問題將重新浮現，這絕非是全球經濟之福。
要而言之，就短線來看，本次貨幣戰爭初期對全球經濟有利，但戰役若持續太久，將讓市場資金單向流往美國，不利經常帳存在赤字、外債高且流動性不足的新興經濟體。此外，美元獨強地位若持續太久，將讓好不容易見到改善的美國經常帳赤字再度惡化。因此，歐元區、日本及中國等成長趨緩的大型經濟體，在引導匯率貶值並重拾出口競爭力之際，必須推動其他必要的政策，讓內需與經濟成長回到可持續的軌道上，否則短期的止痛藥，將變成長期的毒藥。
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